DCF法による株価評価の基本~割引率ってなに?

DCF法は、将来のキャッシュフローを現在価値に割り引いて評価する方法です。

そして、現在価値に割り引く際に用いる係数を、割引率ということは前回説明しました。

それでは、割引率はどのように求めればよいのでしょうか。

以下で、説明しましょう。

加重平均資本コスト

株価評価に用いる割引率には、通常、加重平均資本コスト(Weighted-Average Cost of Capital, WACC)を用います。

WACC(ワックといいます)は、負債コストと株主資本コストを加重平均して求めます。

計算式は以下のとおりです。

WACC = [rE × E/(D+E) ] + [rD×(1-T) × D/(D+E)]

  • rE=株主資本コスト
  • rD=負債コスト
  • D=有利子負債残高(時価ベース)
  • E=株主資本残高(時価ベース)
  • T=実効税率

上式を見ると、株主資本コスト(rE)と負債コスト(rD)を、資本構成比で加重平均していることが分かります。

つまり、自己資本(株主資本)と他人資本(負債)のコストを加重平均することによって、会社全体の平均調達コストを示すのがWACCであるということができます。

WACCは資金提供者が期待する利回りを指す

会社は事業活動に必要な資金を、負債(Debt)や自己資本(Equity)のかたちで調達します。

負債の提供者である債権者(銀行・社債権者)は、資金提供の見返りとして約定金利相当の利回りを期待しています。

この債権者の期待利回りが負債コストに相当し、会社の負債利子率がこれに該当します。

一方、自己資本の提供者である株主は、資金提供の見返りとして、配当金や株式譲渡によるキャピタルゲイン(売却益)の獲得を期待しています。

この株主の期待利回りが株主資本コストに相当し、後述するCAPM(Capital Asset Pricing Model)で算出されます。

負債コストの考え方

負債のコストは借入金に対する利子率になるので、次の算式で求めることができます。

負債コストrD =支払利息 / [(期首有利子負債 + 期末有利子負債) / 2 ]

支払利息は税金計算にあたり費用になる(節税効果がある)ため、負債コストは実効税率の分だけ割引かれます。

WACCの計算で rD×(1-T) となるのはこのためです。

株主資本コストの考え方

株主資本コストはCAPM(資本資産評価モデル)に基づいて算出されます。

理論上、会社はCAPM相当の利回りを株主に対して提供できなければ、株主は当該企業への投資をとりやめ、他の投資機会に資金を振り向けることになります。

CAPMでは株主資本コストを次のように求めます。

株主資本コストrE =リスクフリーレート+β×(市場全体の投資利回り-リスクフリーレート)

リスクフリーレートとは、無リスクで運用できる金融商品の利回り(無リスク利子率)のことで、一般的には、国債の利回りが該当します。

第2項の(市場全体の投資利回り―リスクフリーレート)は市場リスクプレミアムを表しており、市場全体の期待収益率を示します。株主は株価の変動というリスクを負っているので、リスクフリーレートより高い利回りを期待するのは当然です。その期待の上乗せ分が市場リスクプレミアムになります。

βは市場全体の動きに対する個別株式の動きを表す係数です。

市場リスクプレミアムにβを乗じることで、個別株式のリスクプレミアムを求めます。

以上より、CAPMによると、株主が要求する期待利回り(株主資本コスト)は、

  • 無リスク利子率に、個別株式に投資することに伴う追加的なプレミアム(リスクプレミアム)を上乗せした利回り

ということになります。

 

今日はこの辺で。

(それではまた。)


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ABOUTこの記事をかいた人

東京都世田谷区で開業している公認会計士・税理士です。大手監査法人、M&Aコンサル、税理士法人を経て2016年9月に独立開業しました。妻と息子の3人暮らし。海外サッカーと囲碁が大好き。英語、数学を勉強中。 ブログでは、税務・会計の話題や仕事術、日々の出来事などを気ままに綴ります。